芝能智芯出品

10月13日，粤芯半导体登陆深交所创业板，发行价12.01元，首日收38.80元，涨223.06%，市值定格1117亿。

一家还在亏钱的晶圆厂，上市第一天就值1117亿。2025年粤芯营收25.82亿，净亏24.90亿；2026上半年营收同比涨68.76%，仍亏11.40亿。

按2025年收入算，首日市销率超过43倍，2025年产能利用率已经96.38%，营业成本却比营收高出14亿以上。工厂快满负荷了，还是没赚钱。

Part 1  故事面：广州缺的拼图，硅光那张门票

广东是全国电子信息制造重镇，深圳、东莞、广州、惠州塞满了消费电子、通信设备、汽车电子和工业控制企业，芯片需求庞大。

一部手机要电源管理、射频、显示驱动和传感器芯片，一辆新能源车电驱、车身、热管理、电源转换、辅助驾驶都离不开大量模拟、功率和控制芯片。

但和上海、合肥、武汉比，珠三角的大规模12英寸晶圆制造一直偏弱。

上海有中芯、华虹，合肥有长鑫、晶合，武汉有长存、新芯。珠三角客户多、设计公司多，晶圆制造却要靠区域外供应。对要反复调器件参数、做工艺验证的模拟芯片企业，这种分布直接抬高协同成本。

粤芯2017年在广州黄埔起建，2019年一期量产，没去碰烧钱的存储，也没追先进逻辑节点，从180nm到55nm的模拟和特色工艺切入。这个选择刚好对上广东的需求。

特色工艺才是护城河

很多人拿逻辑芯片的制程尺子量粤芯，觉得180到55nm不够看。

特色工艺看的不是晶体管密度，是耐压范围、导通电阻、噪声、模拟精度、器件匹配和长期可靠性。同样90nm，造普通逻辑和造高压电源管理，器件结构和工艺模块差很远。

粤芯已经铺开MS数模混合、HV高压、CIS、BCD、eNVM、MOSFET、IGBT和SiPho硅光等平台。其中BCD把双极、CMOS、DMOS集成在一块芯片上，电源管理、电机驱动、工业控制都用得上，覆盖180到90nm、5V到120V。

模拟代工厂的积累靠的是长期器件模型和良率数据，产能能买，成熟工艺平台得养。

到2025年末，粤芯两座12英寸厂已实现月产6.33万片。华虹、芯联集成、士兰微、华润微在功率器件上经营多年，粤芯要抢订单，12英寸带来的单位成本够低，器件性能和良率又能满足客户。

硅光是通往AI的那张票

比起模拟和功率，硅光是粤芯更受关注的方向。

2024年底它推出12英寸90nm硅光平台，能造硅波导、调制器、耦合器和锗光电探测器，支撑400G、800G、1.6T可插拔光模块，正在推3.2T NPO近封装光学。

招股书引Frost & Sullivan说，截至2026年4月，粤芯是中国大陆唯一具备12英寸硅光晶圆大规模量产能力的企业，累计投片超7000片。

GPU集群规模一大，交换机、光模块、机架间互连都要更高带宽，传统电互连在距离、损耗、功耗上吃紧，光互连优势就出来了。

硅光代工厂负责其中的光子器件制造，粤芯因此和AI数据中心光互连产业接上了线。硅光晶圆只是高速光通信系统的一环，激光器、驱动、TIA、封装、光学连接都得协同。

战配名单下场，都是产业链自己人

这轮IPO战配名单很有看头。阿里云、华工科技、汇顶科技、思瑞浦、中微公司、晶盛机电、通富微电等30家产业链企业参与，合计认购约30.79亿，占初始发行股份50%。这份名单横跨设计、设备、材料、制造、封测和终端应用。

华工科技和粤芯的关系最实。除战配外，双方签了长期协议，围绕硅光芯片、光电配套晶圆代工、封装光学和光电共封装合作。

华工已经进光通信器件市场，粤芯有12英寸硅光制造能力，两边具备联合开发基础。

阿里云参与的逻辑不同，云和AI基础设施对网络带宽、互连功耗要求越来越高，和硅光制造厂有潜在合作空间。

Part 2 财务与长期检验：满产还亏，四期又要252亿

粤芯的财报是12英寸晶圆制造业的典型难题。2023到2025年，营收从10.44亿涨到25.82亿，年复合57.30%，产能利用率从55.23%爬到96.38%。但2025年营业成本40.09亿，远高于25.82亿营收，综合毛利率-55.26%。

亏在哪？设备折旧。

2025年固定资产折旧24.07亿，几乎等于全年营收。晶圆厂的特点是厂房设备先砸钱，不管订单波动，折旧年年计提。产量能摊固定成本，前提是良率、售价和产品结构跟得上。

2025年晶圆平均售价4259.79元，按主营业务成本39.73亿除以销量58.94万片，单片成本约6741元，每片差约2480元。

集成电路代工售价4709、成本7178；功率器件代工售价3149、成本5659，两类都售价低于成本。这还没算研发、管理、财务费用。

2026上半年出现好转信号。营收17.77亿，同比涨68.76%；综合毛利率从去年同期-54.70%改善到-24.46%，提了30.24个百分点；经营活动现金流11.29亿，归母净亏10.52亿。

经营现金流转正和净利润亏损能同时发生，大量折旧减了会计利润，却没在当期形成现金流出。

但负债率84.13%，显著高于同行。对持续扩产的晶圆厂，资本开支、设备付款、债务偿还都要大钱，经营现金流远不够覆盖。毛利率改善是积极变化，离整体盈利还有相当距离。

四期又要252亿

粤芯没停。2026年1月启动四期，新增4万片/月12英寸数模混合特色工艺产能，总投资约252亿，预计2029年底投产。这笔钱相当于2025年营收的近十倍。

四期承担着往更复杂工艺走的任务：从180到55nm延伸到65到22nm，做65nm硅光及光电融合、40nm eNVM嵌入式存储、22nm数模混合和RRAM。其中硅光和eNVM相对明确，RRAM存算一体技术和商业不确定性都大。

IPO原计划募75亿，按12.01元发行价、不行使超额配售，实际募资净额约59.6亿，覆盖不了四期。

未来几年粤芯还得靠经营现金流、债务和其他渠道筹资。三期爬坡的财务压力，四期可能再来一遍，这是重资产晶圆厂躲不开的投资周期。

1117亿买的是两部分确定性

按首日收盘价，粤芯市值1117亿，是2025年营收43倍以上。公司仍亏损，市盈率没法比，市销率也含着很高的增长预期。这估值买了两块确定性不同的资产。

◎ 一块是已经建成的制造能力：12英寸厂、工艺平台、和设计企业积累的客户关系，这些能用财报和经营数据评估。

◎ 另一块是未来：成熟制程和特色工艺的本土需求，以及硅光通往AI数据中心的预期。后者高度依赖未来市场规模、客户订单、晶圆售价和利润率，不确定性大得多。

招股书里管理层预计最早2029年合并报表整体扭亏，但明确写了重大不确定性。2029年恰好是四期计划投产的年份。接下来几年粤芯要同时做两件事：让现有产线逐步赚钱，又为下一批设备扛资本开支和融资成本。

小结

粤芯用八年证明广州能建、能运营一家有规模的12英寸晶圆代工厂，月产6.33万片，还拉来一批产业链企业投资。上市让融资渠道宽了，但新募的钱最终还是投进设备、研发和生产经营。

       原文标题 : 粤芯上市，亏24.9亿的晶圆厂，凭什么值1117亿？