撰稿|多客

来源|贝多商业&贝多财经

近日，深交所官网显示，苏州冠礼科技股份有限公司（下称“冠礼科技”）创业板IPO申请正式获得受理，保荐机构为东吴证券，拟发行不超过7000万股，计划募集资金15亿元。

作为国家级专精特新重点小巨人企业，冠礼科技主营高纯工艺介质系统与高阶湿制程工艺设备，深度绑定中芯国际、长江存储、长鑫存储、华虹半导体等国内行业头部企业，是国内该细分赛道市占率14.4%的第一梯队企业。

然而，招股书勾勒出的另一面同样醒目。

一、业绩增速放缓，现金流萎缩

从总量看，冠礼科技确实交出了一份亮眼的成绩单。2023年至2025年，营收从8.43亿元增长至13.30亿元，归母净利润从9011.42万元跃升至2.08亿元；扣非净利润更为迅猛，2023年仅3499.71万元，2025年达2.02亿元，核心主业盈利能力大幅提升。

业务构成上，高纯工艺介质系统是公司的绝对收入支柱。自动化化学品与研磨液供应系统2025年贡献营收超10.67亿元，占主营收入86.66%，产品可适配28nm以下先进制程，金属杂质控制达到SEMI G5顶级标准。

不过，拆分年度维度来看，公司业绩增长节奏有所放缓。2024年营业收入规模提升至12.82亿元；而2025年营业收入小幅抬升至13.30亿元，营收增长幅度显著收窄。

利润端同样显露疲态。2024年归母净利润达到2.00亿元，实现了大幅增长；而2025年归母净利润仅小幅增至2.08亿元。

除此之外，公司资产端同样面临不小压力。报告期内，2023年至2025年末，应收账款从2.03亿元增至3.38亿元，占当期营收比重从24.13%提升至25.38%。

存货规模更为庞大。报告期末存货中合同履约成本分别达9.39亿元、10.69亿元、7.59亿元，占各期末流动资产的比例分别为51.07%、50.23%及45.04%，公司近一半的流动资产，都锁在尚未完成验收的项目中。

招股书明确表示，若未来出现半导体行业景气度下行、下游客户经营状况恶化或资金压力加剧等不利情形，可能导致部分项目执行进度放缓、合同范围调整或终止。在此情况下，公司存货可能存在跌价风险，且部分已发生的大额项目成本可能无法通过合同款项得到全额补偿，从而对公司财务状况及经营成果产生不利影响。

更令人警惕的是，现金流端的风险已经显现。2024年经营活动现金流高达3.59亿元，但2025年骤降至6685.62万元。在业绩放缓背景下，应收账款规模持续抬升、大额资金沉淀于项目存货，企业“造血”能力明显弱化。

二、国产替代浪潮下，核心能力再度审视

在国产替代的大叙事下，冠礼科技的技术成就不容否认。公司自主研发的全自动单片式晶圆蚀刻设备（WS300-4A-UBM）已应用于半导体高端制程，依托自研单腔体多重技术蚀刻工艺，通过优化腔体结构、回收管路及护罩设计，有效避免不同药液交叉污染。

结合招股书及天眼查可知，截至2025年末，冠礼科技已获得发明专利64项、实用新型专利112项、外观设计专利18项及计算机软件著作权51项，为业务拓展奠定坚实的技术基础。

然而，从研发投入结构来看，公司投入强度并不稳定。报告期各期，公司研发费用分别为3,964.56万元、4,887.57万元和5,939.14万元，占营业收入的比例分别为4.70%、3.81%和 4.46%。2024年研发费用率相较2023年有所回落，2025年研发费用率小幅回升，但仍未恢复至2023年水平。

横向对比来看，2023至2025年，正帆科技、至纯科技等可比同行研发费用率均值依次为6.83%、6.90%、9.18%，两家企业历年研发费用率都高于公司，冠礼科技4%左右的研发费率明显偏低。

从研发人力配置来看，报告期各期末，公司研发人员数量分别为83人、103人和99人，占员工总数的比例分别为16.40%、19.14%和18.27%，该占比在半导体行业来说不突出。

除此之外，公司主要产品主要应用于集成电路、显示面板等领域，对洁净度、耐腐蚀性 及系统稳定性要求较高，其性能与阀门、过滤器、泵浦等专用部件密切相关，该类部件的核心技术及生产工艺长期由欧美、日本厂商掌握，短期内实现完全国产化替代的难度较大。

同时，报告期内公司原材料成本占主营业务成本的比例较高，原材料价格波动对公司盈利能力影响显著。

从经营层面审视，冠礼科技的客户阵容堪称豪华。公司着力于维系与优质客户的合作，已覆盖多个关键下游行业的国内外头部企业，包括中芯国际、华虹半导体、合肥晶合、长江存储、长鑫存储等 知名国内龙头企业，以及住友化学等具备全球影响力的国际客户。

但从营收结构来看，客户集中特征较为明显。2023年、2024年及2025年，公司对前五名客户的销售金额分别占销售总额的55.86%、51.03%、56.58%。

虽然招股书表示，报告期内，公司不存在向单个客户销售金额超过销售总额的50%或严重依赖单一客户的情形，但超过50%的前五大客户集中度，意味着公司业绩对少数大客户的扩产节奏高度敏感，这一风险也会是IPO阶段评估企业持续经营能力的重要参考维度。

三、15亿融资需求中，3.6亿补流逻辑待考

本次IPO拟募资15亿元，均围绕公司主营业务进行，将用于半导体高端装备产能升 级与智造基地建设项目、高端电子化学品智能供应产线及半导体核心工艺装备研 发项目、电子溶剂绿色再生高效系统研发项目、营销总部及营销网络建设项目、 补充流动资金。

其中3.6亿元用于补充流动资金，另有3.21亿元用于营销总部及营销网络建设项目。仅“补流+营销”两项合计占募资总额的45.4%。

从资金安排来看，3.21亿元的营销网络投入规划，和公司现有客户结构存在适配性上的探讨空间。

2025年，公司对前五名客户的销售占比高达56.58%，核心客户均为国内头部晶圆厂。而半导体高纯工艺介质系统行业具有高度定制化和大客户驱动的特征，客户拓展主要依赖技术实力和行业口碑，而非传统意义上的渠道营销。

在前五大客户营收占比持续突破50%的经营背景下，大额资金投向营销总部及配套营销网络建设，是否能够有效转化为收入增量？

另一方面，报告期内，冠礼科技现金分红金额分别为1.11亿元、4000万元、5000万元，合计2亿元。但这三年公司累计归母净利润仅约为4.98亿元，分红比率约40%，在成长期企业中处于偏高水平。

然而，在此之前，需先厘清公司的负债状况。报告期内，冠礼科技合并口径资产负债率从2023年的83.46%降至2025年的60.04%；母公司口径从53.90%降至42.11%。

表面看负债率逐年优化，但对标可比公司平均值能够发现，2023年公司资产负债率83.46%，高于同期可比公司均值63.33%；2024年公司资产负债率75.51%，依旧高于同期可比公司均值66.53%。即便2025年指标回落至60.04%，低于当期可比公司70.43%的平均水平，60%的合并资产负债率放到创业板制造业范畴里，仍处在偏高区间。

一边是报告期内大比例分红，三年累计分掉2亿元真金白银；另一边是账面资产负债率超60%、经营现金流骤降的背景下，公司究竟是真的缺钱，还是将IPO视为“低成本融资”来填补自身扩张的资金缺口？

冠礼科技踩准了国内晶圆厂扩产与半导体设备国产替代的时代节拍，14.4%的细分赛道市占率和头部客户背书是其IPO的底气所在。

然而，业绩增速放缓、经营现金流骤降、合并资产负债率仍超60%、存货高悬超7亿元、报告期内突击分红2亿元却拟募资补流3.6亿元和营销扩张3.21亿元、前五大客户集中度超50%、研发投入占比仅4.5%左右等多重风险交织，构成了这家“小巨人”IPO之路的不确定性。

在注册制强调信息披露真实、准确、完整的背景下，冠礼科技需要用更扎实的数据和更合理的解释来回应这些质疑。

冠礼科技能否成功叩开创业板大门，仍待监管与市场的双重检验。

       原文标题 : 三年分红2亿元、拟募资15亿元，冠礼科技IPO暗藏多项隐忧